11 มกราคม 2545 เรื่อง ความเห็นของที่ปรึกษาของผู้ถือหุ้นต่อคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ เรียน ผู้ถือหุ้น บริษัท เบอร์ลี่ ยุคเกอร์ จำกัด (มหาชน) ตามที่คณะกรรมการของบริษัท เบอร์ลี่ ยุคเกอร์ จำกัด (มหาชน) ("กิจการ") ได้แต่งตั้งให้ บริษัทหลักทรัพย์ แอสเซท พลัส จำกัด ("ที่ปรึกษาฯ") เป็นที่ปรึกษาทางการเงินของผู้ถือหุ้น เพื่อให้ความเห็นเกี่ยวกับข้อเสนอในคำเสนอซื้อ หลักทรัพย์ของ บริษัท นครชื่น จำกัด ("ผู้ทำคำเสนอซื้อ") จากการพิจารณาจากข้อมูลที่ปรากฎอยู่ในคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ (แบบ 247-4) ที่จัดเตรียมโดย ธนาคาร ไทย ธนาคาร จำกัด (มหาชน) ฉบับลงวันที่ 26 ธันวาคม 2544 รวมทั้งข้อมูลที่เป็นเอกสารและการสัมภาษณ์จากผู้บริหาร ของกิจการซึ่งได้ยึดเอาความถูกต้องและครบถ้วนของข้อมูลดังกล่าวเป็นสำคัญ ที่ปรึกษาฯ มีความเห็นเกี่ยวกับคำเสนอซื้อ หลักทรัพย์ดังต่อไปนี้ 1. ลักษณะของรายการ คำเสนอซื้อหลักทรัพย์ของผู้ทำคำเสนอซื้อฉบับลงวันที่ 26 ธันวาคม 2544 เป็นการเสนอซื้อหุ้นสามัญของกิจ การจำนวน 26,210,043 หุ้น คิดเป็นร้อยละ 16.50 ของจำนวนหุ้นสามัญที่ออกและชำระแล้วทั้งหมดของกิจการ ใน ราคาเสนอซื้อหุ้นละ 41.3077 บาท ซึ่งเป็นราคาที่ผู้แสดงเจตนาขายจะได้รับสุทธิหุ้นละ 41.1972 บาท หลังหัก ค่าธรรมเนียมในการเสนอขายหุ้นร้อยละ 0.25 ของราคาเสนอซื้อ และค่าภาษีมูลค่าเพิ่มร้อยละ 7 ของค่าธรรมเนียม การขายหุ้นแล้ว โดยผู้ทำคำเสนอซื้อได้กำหนดระยะเวลารับซื้อตั้งแต่เวลา 9.00 น. ถึง 16.00 น. ของวันที่ 27 ธันวาคม 2544 ถึงวันที่ 1 กุมภาพันธ์ 2545 รวมทั้งสิ้น 25 วันทำการ โดยข้อเสนอซื้อและระยะเวลารับซื้อนี้เป็นข้อเสนอสุดท้ายซึ่ง จะไม่มีการเปลี่ยนแปลงอีก ทั้งนี้ผู้ทำคำเสนอซื้อคือบริษัท นครชื่น จำกัด ได้ทำการซื้อหุ้นจำนวน 132,605,457 หุ้น จากผู้ถือหุ้นเดิม คือ First Pacific Company Limited เมื่อวันที่ 28 พฤศจิกายน 2544 ซึ่งมีผลให้ผู้ทำคำเสนอซื้อมีสัดส่วนการถือหุ้นใน กิจการร้อยละ 83.5 ของหุ้นที่จำหน่ายได้แล้วทั้งหมดของกิจการ ดังนั้นผู้ทำคำเสนอซื้อจำเป็นต้องทำคำเสนอซื้อหลัก ทรัพย์ที่เหลือทั้งหมดของกิจการตามประกาศของสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ ที่ กก.4/2538 เรื่องหลักเกณฑ์ เงื่อนไขและวิธีการในการเข้าถือหลักทรัพย์เพื่อครอบงำกิจการ ลงวันที่ 6 มีนาคม 2538 ในจำนวน 26,210,043 หุ้น หรือร้อยละ 16.50 ของจำนวนหุ้นที่จำหน่ายได้แล้วทั้งหมดของกิจการในครั้งนี้ คำเสนอซื้อฉบับดังกล่าวมีเงื่อนไขการรับซื้อดังนี้ ก. ผู้ทำคำเสนอซื้ออาจยกเลิกคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ในกรณีที่มีเหตุการณ์หรือการกระทำใด ๆ เกิดขึ้นภาย หลังจากสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) รับคำเสนอซื้อและยัง ไม่พ้นระยะเวลารับซื้อ อันเป็นเหตุหรืออาจเป็นเหตุให้เกิดความเสียหายอย่างร้ายแรงต่อฐานะหรือ ทรัพย์สินของกิจการที่ถูกเสนอซื้อ โดยเหตุการณ์หรือการกระทำดังกล่าวมิได้เกิดจากการกระทำของผู้ทำ คำเสนอซื้อหรือการกระทำที่ผู้ทำคำเสนอซื้อต้องรับผิดชอบ หรือกิจการที่ถูกเสนอซื้อกระทำการใด ๆ ภาย หลังจากสำนักงาน ก.ล.ต. รับคำเสนอซื้อและยังไม่พ้นระยะเวลารับซื้ออันเป็นผลให้มูลค่าของหุ้นลดลงอย่างมี นัยสำคัญ ข. ผู้ทำคำเสนอซื้อจะรับซื้อหุ้นตามจำนวนที่มีผู้มาเสนอขายทั้งหมดตามขั้นตอนที่ระบุไว้ในคำเสนอซื้อ 2. วัตถุประสงค์ในการทำคำเสนอซื้อ ก. เพื่อให้เป็นไปตามประกาศคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ที่ กก. 4/2538 เรื่องหลักเกณฑ์ เงื่อนไข และวิธีการในการเข้าถือหลักทรัพย์เพื่อครอบงำกิจการ ข. ผู้ทำคำเสนอซื้อมีความเห็นว่าธุรกิจของกิจการเป็นธุรกิจที่มีอนาคตที่ดี มีโอกาสเติบโตในอนาคต ประกอบกับ ราคาที่บริษัทเสนอซื้อเป็นราคาที่บริษัทเห็นว่าเหมาะสมกับการลงทุนในครั้งนี้ 3. รายละเอียดเกี่ยวกับผู้ทำคำเสนอซื้อและความสัมพันธ์ ผู้ทำคำเสนอซื้อเป็นบริษัทหนึ่งในกลุ่มบริษัท ที.ซี.ซี ที่ดำเนินธุรกิจการให้เช่าที่ดินและการลงทุนในหุ้นสามัญ โดยมีนายเจริญ สิริวัฒนภักดี และคุณหญิงวรรณา สิริวัฒนภักดี เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ บริษัทในกลุ่มของผู้ทำคำเสนอซื้อมี ธุรกิจเกี่ยวพันกับกิจการ กล่าวคือ บริษัท วัฒนพัฒน์เทรดดิ่ง จำกัด, บริษัท ที.ซี.ซี. ธุรกิจ จำกัด, บริษัท เบียร์ไทย (1991) จำกัด, บริษัท มหาราษฎรการเกษตร จำกัด, บริษัท แสงโสม จำกัด, บริษัท สุราบางยี่ขัน จำกัด, บริษัท คอส โมลิเคอร์ จำกัด และ บริษัท สุโขทัย มาร์เก็ตติ้ง จำกัด ซึ่งเป็นบริษัทในกลุ่มที.ซี.ซี. และเป็นผู้ซื้อรายใหญ่ของ บริษัท อุตสาหกรรมทำเครื่องแก้วไทย จำกัด (มหาชน) ซึ่งเป็นบริษัทในเครือของบริษัท เบอร์ลี่ ยุคเกอร์ จำกัด (มหาชน) ณ วันที่ 28 พฤศจิกายน 2544 ผู้ทำคำเสนอซื้อได้ลงนามใน Share Sale and Purchase Agreement ของ บริษัท เบอร์ลี่ ยุคเกอร์ จำกัด (มหาชน) กับ First Pacific Company Limited ซึ่งเป็นการซื้อหุ้นสามัญของ บริษัท เบอร์ ลี่ ยุคเกอร์ จำกัด (มหาชน) จำนวน 132,602,457 หุ้น หรือคิดเป็นร้อยละ 83.5 ของหุ้นที่จำหน่ายแล้วทั้งหมด มีผล ให้ผู้ทำคำเสนอซื้อเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ของกิจการ โดยมีนาย เจริญ สิริวัฒนภักดี เป็นประธานกรรมการ และ คุณหญิง วรรณา สิริวัฒนภักดี เป็นรองประธานกรรมการ 4. ความเห็นเกี่ยวกับแหล่งเงินทุนที่ใช้ในการเสนอซื้อ จากหนังสือรับรองแหล่งเงินทุนในการเสนอซื้อหลักทรัพย์ซึ่งรับรองว่าผู้ทำคำเสนอซื้อมีวงเงินกู้ระยะยาวจาก ธนาคารนครหลวงไทย จำกัด (มหาชน) เป็นจำนวนทั้งสิ้น 1,083,000,000 บาท ที่ปรึกษาฯ มีความเห็นว่าวงเงินกู้ ระยะยาวดังกล่าวเพียงพอสำหรับการทำคำเสนอซื้อตามจำนวนหุ้นและราคาที่ระบุในคำเสนอซื้อ 5. ความเห็นเกี่ยวกับราคาเสนอซื้อ เพื่อพิจารณาราคาเสนอซื้อหลักทรัพย์ที่หุ้นละ 41.3077 บาทตามคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ลงวันที่ 26 ธันวาคม 2544 เทียบกับราคาสูงสุดที่ได้หลักทรัพย์มาภายในระยะเวลา 90 วันก่อนยื่นคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ ซึ่งภาย ในระยะเวลาดังกล่าว ผู้ทำคำเสนอซื้อได้ซื้อหุ้นสามัญของกิจการจำนวน 132,602,457 หุ้น ในราคาหุ้นละ 41.3077 บาท คิดเป็นร้อยละ 83.50 ของจำนวนหุ้นที่จำหน่ายได้แล้วทั้งหมดของกิจการ ที่ปรึกษาฯมีความเห็นว่าราคาเสนอซื้อ ดังกล่าวไม่ขัดต่อประกาศคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ ที่ กก. 4/2538 เรื่อง หลักเกณฑ์ เงื่อนไข และวิธีการในการเข้าถือหลักทรัพย์เพื่อครอบงำกิจการ ในหมวด 5 ข้อ 28 ว่าด้วยการกำหนดราคาเสนอซื้อซึ่งต้องไม่ต่ำ กว่าราคาสูงสุดที่ได้หุ้นนั้นมาภายในระยะเวลา 90 วันก่อนยื่นคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ นอกจากนี้ที่ปรึกษาฯ ได้ทำการประเมินมูลค่าหุ้นสามัญของกิจการที่ซึ่งประกอบธุรกิจในหลายด้านโดย สามารถแบ่งได้เป็น 5 กลุ่มธุรกิจ คือ 1) กลุ่มธุรกิจสินค้าอุปโภค บริโภค, 2) กลุ่มธุรกิจบรรจุภัณฑ์, 3) กลุ่มธุรกิจ ผลิตภัณฑ์ด้านเทคนิค, 4) กลุ่มธุรกิจผลิตภัณฑ์เทคโนโลยีทางภาพ และ 5) กลุ่มธุรกิจอื่นๆ โดยพิจารณาจากวิธีการประเมินมูลค่าต่างๆ ดังนี้ 5.1. วิธีส่วนลดกระแสเงินสด (Discounted Cash Flow Approach หรือ DCF) การประเมินมูลค่าโดยวิธีนี้จะสะท้อนให้เห็นถึงมูลค่าหุ้นตามปัจจัยพื้นฐาน (Intrinsic Value) ของ กิจการ ที่ถูกประเมินโดยการหามูลค่าปัจจุบันของกระแสเงินสดที่ผู้ถือหุ้นจะได้รับจากการดำเนินธุรกิจของกิจ การในอนาคต (Free Cash Flow to Firm) รวมมูลค่าสุดท้าย (Terminal Value) โดยตั้งอยู่บนพื้นฐานว่า กิจ การยังคงดำเนินธุรกิจต่อไปอย่างต่อเนื่อง (Going Concern Basis) และมีสมมติฐานสำคัญหลายประการ การประเมินโดยวิธีนี้มีข้อจำกัด คือ หากสิ่งที่เกิดขึ้นในอนาคตแตกต่างจากสมมติฐานที่วางไว้ จะส่งผลกระทบ ต่อการประเมินมูลค่าหุ้นด้วยเช่นกัน ในการประเมินกระแสเงินสดจากการดำเนินงานในอนาคตนั้นที่ปรึกษาฯได้ใช้ข้อมูลสำหรับการจัด ทำประมาณการของทุกกลุ่มธุรกิจในช่วงระหว่าง 2545 - 2549 จากฐานข้อมูลดังต่อไปนี้ 1. ประมาณการภายในของกิจการ 2. การสัมภาษณ์ผู้บริหารของกิจการ 3. งบการเงินตรวจสอบของกิจการและบริษัทย่อยประจำปี 2541 -2543 และงบการเงินระหว่างกาล 9 เดือนสิ้นสุด ณ 30 กันยายน 2544 4. แบบข้อมูล 56-1 ประจำปี 2543 สมมติฐานหลักของการประมาณการกระแสเงินสดสำหรับปี 2545 ถึง 2549 มีดังต่อไปนี้ * อัตราการขยายตัวของยอดขายแบ่งตามกลุ่มธุรกิจ - กลุ่มธุรกิจสินค้าอุปโภค บริโภค: ร้อยละ 8 ระหว่างปี 2545 - 2547 และร้อยละ 5 ในปีต่อๆไป - กลุ่มธุรกิจบรรจุภัณฑ์: ร้อยละ 5 - 8 ระหว่างปี 2545 - 2547 และร้อยละ 3 ในปีต่อๆไป - กลุ่มธุรกิจผลิตภัณฑ์ด้านเทคนิค: ร้อยละ 10 - 15 ระหว่างปี 2545 - 2547 และร้อยละ 4 ในปี ต่อๆไป - กลุ่มธุรกิจผลิตภัณฑ์เทคโนโลยีทางภาพ: ร้อยละ 5 - 7 ระหว่างปี 2545 - 2547 และร้อยละ 3 ในปีต่อๆไป - กลุ่มธุรกิจอื่นๆ: ร้อยละ 5 - 10 ระหว่างปี 2545 - 2546 และร้อยละ 3 ในปีต่อๆไป * กำไรขั้นต้น - ประมาณการโดยเปรียบเทียบกับกำไรขั้นต้นที่ผ่านมาในอดีตและแนวโน้มในอนาคตของแต่ละกลุ่ม ธุรกิจ * ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารงาน - ประมาณการโดยเปรียบเทียบกับสัดส่วนที่ผ่านมาในอดีตและความสอดคล้องกับการขยายตัวของ ยอดขายในอนาคต * ระยะเวลาการเรียกเก็บและจ่ายหนี้การค้า และ ระยะเวลาเฉลี่ยสินค้าคงคลัง - มีค่าคงที่ตลอดระยะการประมาณการโดยเปรียบเทียบกับสัดส่วนของปีล่าสุด * อัตราการขยายตัวของกระแสเงินสดหลังจากช่วงระยะเวลาประมาณการ - ประมาณการที่ร้อยละ 1 อย่างไรก็ตาม ข้อสมมุติฐานที่ใช้ในการประมาณการกระแสเงินสดนี้ยังมิได้รวมถึงโอกาสทางธุรกิจที่เพิ่มขึ้น ของกิจการที่อาจได้รับจากการที่มีการเปลี่ยนแปลงผู้ถือหุ้นรายใหญ่ดังที่กล่าวถึงไว้ในส่วนของปัจจัยอื่นๆที่ ควรพิจารณาภายใต้หัวข้อผลกระทบต่อนโยบายและการบริหารงานและมูลค่าของกิจการในอนาคต เนื่องมา จากผู้ทำคำเสนอซื้อยังมิได้มีแผนงานที่แน่นอน * อัตราส่วนลด อัตราส่วนลดที่ใช้ในการประเมินมูลค่ากิจการได้มาจากการคำนวณต้นทุนเงินทุนถัวเฉลี่ยตามโครง สร้างทุน (Weighted Average Cost of Capital หรือ WACC) มีค่าเท่ากับ ร้อยละ 11 และได้ทำการวิเคราะห์ ค่าความไว (Sensitivity Analysis) โดยใช้อัตราส่วนลดระหว่าง ร้อยละ 10.5 - 11.5 โดยอาศัยข้อมูลและสมมุติฐานดังกล่าวข้างต้นที่ปรึกษาฯ ได้ทำการประเมินมูลค่าหุ้นของกิจการ โดยวิธีส่วนลดกระแสเงินสด ซึ่งคำนวณจากอัตราส่วนลดข้างต้นหักด้วยหนี้สินสุทธิของกิจการและภาระหนี้ที่ จะเกิดในอนาคต (Contingent Liabilities) ได้มูลค่าหุ้นของกิจการอยู่ระหว่าง 38.64 ถึง 45.11 บาทต่อหุ้น ทั้งนี้ราคาเสนอซื้อมีค่าอยู่ระหว่างราคาหุ้นที่คำนวณได้ 5.2. วิธีมูลค่าตามบัญชีและวิธีมูลค่าตามบัญชีที่ปรับปรุง (Book Value and Adjusted Book Value Approach) การประเมินมูลค่าตามบัญชีเป็นวิธีการประเมินที่มิได้คำนึงถึงผลประกอบการในอนาคตและไม่ได้ คำนึงถึงแนวโน้มภาวะเศรษฐกิจและอุตสาหกรรมโดยรวม หากแต่เป็นการแสดงให้เห็นมูลค่าตามบัญชีของ กิจการ ณ เวลาใดเวลาหนึ่งเท่านั้น อย่างไรก็ตามมูลค่าตามบัญชีจำเป็นต้องได้รับการปรับปรุง (Adjust) ราย การต่างๆเพื่อให้สะท้อนมูลค่าของกิจการที่ใกล้เคียงความจริงมากที่สุด ดังนั้นที่ปรึกษาฯ ได้ทำการคำนวณ มูลค่าตามบัญชีและมูลค่าตามบัญชีที่ปรับปรุงของงบการเงินรวมระหว่างกาล ณ วันที่ 30 กันยายน 2544 โดยมีรายละเอียดต่อไปนี้ ยังไม่ได้ปรับปรุง ปรับปรุงแล้ว (หน่วย: ล้านบาท) (Book Value) (Adjusted Book Value) ส่วนของผู้ถือหุ้น ณ. วันที่ 30 กันยายน 2544 6,568.68 6,568.68 หัก ภาระผูกพันตามหนังสือค้ำประกัน 0 (296.90) หัก ภาระผูกพันฝ่ายทุน 0 (169.10) บวก กำไรจากการขายเงินลงทุนในเดือนตุลาคม 2544 120.00 มูลค่าตามบัญชีที่ปรับปรุงแล้ว 6,222.68 จำนวนหุ้นที่จำหน่ายได้แล้วทั้งหมด (ล้านหุ้น) 158.8125 158.8125 มูลค่าตามบัญชีต่อหุ้น (บาท) 41.36 39.18 จากตารางข้างต้นจะเห็นได้ว่า ณ ปัจจุบัน กิจการมีมูลค่าตามบัญชี และ มูลค่าตามบัญชีที่ปรับปรุง แล้วต่อหุ้นเท่ากับ 41.36 บาท และ 39.18 บาท ตามลำดับ เมื่อเปรียบเทียบราคาเสนอซื้อกับมูลค่าตาม บัญชีและมูลค่าตามบัญชีที่ปรับปรุงแล้วจะเห็นได้ว่าราคาเสนอซื้อมีมูลค่าอยู่ระหว่างมูลค่าที่ประเมินได้ทั้ง สอง 5.3. วิธีเปรียบเทียบ (Comparable Company Approach) วิธีนี้เป็นวิธีการเปรียบเทียบมูลค่าของกิจการกับมูลค่าของกิจการอื่นที่ทำธุรกิจประเภทเดียวกันหรือ ใกล้เคียงกันและมีขนาดของกิจการใกล้เคียงกันที่จดทะเบียนอยู่ในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย เนื่อง จากกิจการมีรายได้หลักจากสินค้าประเภทบรรจุภัณฑ์และสินค้าอุปโภคบริโภค วิธีประเมินมูลค่าหลักทรัพย์ โดยวิธีนี้จะใช้ข้อมูลทางการเงินของกลุ่มบริษัทที่ประกอบธุรกิจประเภทเดียวกันหรือคล้ายคลึงกันกับกิจการ และมีขนาดใกล้เคียงกับกิจการเป็นตัวอ้างอิง ที่ปรึกษาฯได้ใช้ บริษัท สตรองแพ็ค จำกัด (มหาชน) ("SP"), บริษัท ไมเนอร์ คอร์ปอเรชั่น จำกัด (มหาชน) ("MINOR"), บริษัท ไอ.ซี.ซี. จำกัด (มหาชน) ("ICC") และ บริษัท โอซีซี จำกัด (มหาชน) ("OCC") ("บริษัทอ้างอิง") รวม 4 บริษัท เป็นบริษัทอ้างอิง ในการเปรียบ เทียบโดยจะใช้วิธีการประเมิน 2 วิธี คือ วิธีอัตราส่วนราคาต่อกำไรสุทธิ (Price to Earning Ratio) และวิธี อัตราส่วนราคาต่อมูลค่าตามบัญชี (Price to Book Value Ratio) 5.3.1. วิธีอัตราส่วนราคาต่อกำไรสุทธิ (Price to Earning Ratio หรือ P/E) วิธีนี้เป็นวิธีคำนวณมูลค่าต่อหุ้นของกิจการจากประมาณการกำไรสุทธิต่อหุ้นสำหรับปี 2544 ซึ่งคำนวณจากงบการเงินระหว่างกาล 9 เดือนสิ้นสุด ณ 30 กันยายน 2544 แปลงค่าเป็น มูลค่ากำไรสุทธิต่อปี (Annualized Earning) และอัตราส่วนราคาต่อกำไรสุทธิเฉลี่ยนับจากวันก่อน ยื่นคำเสนอซื้อย้อนหลังสำหรับช่วงระยะเวลาต่างๆ กันของกิจการ เปรียบเทียบกับบริษัทอ้างอิงดัง รายละเอียดต่อไปนี้ ระยะเวลาซื้อขาย P/E (เท่า) ย้อนหลังจาก ช่วงเวลา กิจการ บริษัทอ้างอิง ค่าเฉลี่ย วันยื่นคำเสนอซื้อ 1 เดือน 25 พฤศจิกายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 10.47 4.33-19.66 9.88 2 เดือน 25 ตุลาคม 2544 - 26 ธันวาคม 2544 10.36 4.33-21.76 9.28 3 เดือน 25 กันยายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 10.22 4.33-21.76 9.29 6 เดือน 25 มิถุนายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 9.81 4.17-21.82 8.86 12 เดือน 25 ธันวาคม 2543 - 26 ธันวาคม 2544 9.11 3.65-21.88 8.33 ค่าเฉลี่ย P/E (เท่า) 8.33 - 9.88 ประมานการกำไรสุทธิต่อหุ้นปี 2544 (บาทต่อหุ้น) 3.93 ราคาประเมินตามวิธีนี้ (บาทต่อหุ้น) 32.71-38.78 เมื่อเทียบเคียงกับค่า P/E เฉลี่ยของบริษัทอ้างอิงระหว่าง 8.33 เท่าถึง 9.88 เท่า หุ้นของ กิจการจะมีมูลค่าระหว่าง 32.71 - 38.78 บาท จะเห็นว่า ราคาเสนอซื้อสูงกว่ามูลค่าหุ้นที่ประเมิน โดยวิธีนี้เป็นจำนวน 2.52 - 8.60 บาทต่อหุ้น อย่างไรก็ตามมูลค่าหุ้นที่ประเมินได้ตามวิธีนี้จะไม่ สะท้อนถึงกระแสเงินสดที่แท้จริงของกิจการ และการประมาณการกำไรสุทธิในปีปัจจุบันอาจจะไม่ สอดคล้องกับอัตราเติบโตโดยเฉลี่ยของกิจการในระยะยาวได้ 5.3.2. วิธีอัตราส่วนราคาต่อมูลค่าตามบัญชี (Price to Book Value Ratio หรือ P/BV) การประเมินมูลค่าโดยวิธีนี้คำนวณราคาต่อหุ้นของกิจการจากมูลค่าตามบัญชีต่อหุ้น ณ วันที่ 30 กันยายน 2544 ซึ่งเท่ากับ 41.36 บาท และอัตราส่วนราคาต่อมูลค่าตามบัญชีนับจากวัน ก่อนยื่นคำเสนอซื้อย้อนหลังสำหรับช่วงระยะเวลาต่างๆ กันเทียบเคียงกับบริษัทอ้างอิง ดังราย ละเอียดต่อไปนี้ ระยะเวลาซื้อขาย P/BV (เท่า) ย้อนหลังจาก ช่วงเวลา กิจการ บริษัทอ้างอิง ค่าเฉลี่ย วันยื่นคำเสนอซื้อ 1 เดือน 25 พฤศจิกายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 0.99 0.73-1.27 0.78 2 เดือน 25 ตุลาคม 2544 - 26 ธันวาคม 2544 0.98 0.66-1.27 0.73 3 เดือน 25 กันยายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 0.97 0.67-1.27 0.74 6 เดือน 25 มิถุนายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 0.93 0.61-1.23 0.70 12 เดือน 25 ธันวาคม 2543 - 26 ธันวาคม 2544 0.87 0.57-1.23 0.66 ค่าเฉลี่ย P/BV (เท่า) 0.66 - 0.78 มูลค่าตามบัญชีต่อหุ้น ณ 30 กันยายน 2544 (บาทต่อหุ้น) 41.36 ราคาประเมินตามวิธีนี้ (บาทต่อหุ้น) 27.29 - 32.35 เมื่อเทียบเคียงกับค่า P/BV เฉลี่ยของบริษัทอ้างอิงระหว่าง 0.66 เท่าถึง 0.78 เท่า หุ้น ของกิจการจะมีมูลค่าระหว่าง 27.29 - 32.35 บาท จะเห็นว่า ราคาเสนอซื้อสูงกว่ามูลค่าหุ้นที่ ประเมินโดยวิธีนี้คิดเป็นจำนวน 8.96 - 14.02 บาทต่อหุ้น 5.4. วิธีประเมินตามราคาซื้อขายหลักทรัพย์ในอดีต (Historical Market Price Approach) เป็นราคาหุ้นของกิจการที่ทำการซื้อขายกันในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในช่วงเวลาย้อนหลัง จากวันยื่นคำเสนอซื้อ ซึ่งการประเมินราคาหุ้นจากวิธีดังกล่าวราคาหุ้นถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักจากการซื้อขาย หลักทรัพย์ของกิจการในตลาดหลักทรัพย์ฯ นับจากวันก่อนยื่นคำเสนอซื้อย้อนหลังสำหรับช่วงระยะเวลาต่างๆ กัน สามารถแสดงในตารางต่อไปนี้ ระยะเวลาซื้อขาย ช่วงเวลา ราคาหุ้นถัวเฉลี่ยถ่วง ย้อนหลังจาก น้ำหนัก (บาท) วันยื่นคำเสนอซื้อ 1 เดือน 25 พฤศจิกายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 41.10 2 เดือน 25 ตุลาคม 2544 - 26 ธันวาคม 2544 40.67 3 เดือน 25 กันยายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 40.13 6 เดือน 26 มิถุนายน 2544 - 26 ธันวาคม 2544 38.53 12 เดือน 25 ธันวาคม 2543 - 26 ธันวาคม 2544 35.79 จากตารางข้างต้นจะเห็นว่าราคาเฉลี่ยที่มีการซื้อขายในช่วงเวลาย้อนหลัง 12 เดือนตั้งแต่วันที่ 25 ธันวาคม 2543 จนถึงวันก่อนยื่นคำเสนอซื้อในวันที่ 26 ธันวาคม 2544 เท่ากับ 35.79 บาทต่อหุ้น ซึ่งเป็น มูลค่าต่ำกว่าราคาเสนอที่ 41.31 บาทคิดเป็น 5.52 บาทต่อหุ้น 5.5. สรุปความเห็นเกี่ยวกับราคาเสนอซื้อ การประเมินมูลค่าหุ้นของกิจการโดยวิธีต่างๆ สามารถสรุปได้ดังนี้ ส่วนต่างระหว่างราคาเสนอซื้อกับราคา วิธีการประเมิน ราคาประเมิน ประเมิน (บาทต่อหุ้น) (ราคาเสนอซื้อ - ราคาประเมิน) (บาท/หุ้น) วิธีส่วนลดกระแสเงินสด 38.64 - 45.11 2.66 - (3.80) วิธีมูลค่าตามบัญชี 41.36 (0.05) วิธีมูลค่าตามบัญชีที่ปรับปรุง 39.18 2.12 วิธีอัตราส่วนราคาต่อกำไรสุทธิ 32.71 - 38.78 2.52 - 8.60 วิธีอัตราส่วนราคาต่อมูลค่าตามบัญชี 27.29 - 32.35 8.96 - 14.02 วิธีประเมินตามราคาซื้อขายในอดีต 35.79-41.10 0.20 -5.52 จากตารางข้างต้นจะเห็นได้ว่า การประเมินโดยวิธีต่างๆ สะท้อนราคาหุ้นของกิจการในช่วงระหว่าง 27.29 บาท ถึง 45.11บาทต่อหุ้น โดยราคาเสนอซื้อมีมูลค่าอยู่ระหว่างราคาที่ประเมินโดยวิธีต่างๆ 6. ปัจจัยอื่นๆที่ควรพิจารณา ที่ปรึกษาฯได้วิเคราะห์ถึงประเด็นต่าง ๆ ที่อาจเกิดขึ้นจากการเข้าทำรายการดังกล่าว โดยสามารถสรุปได้ดังนี้ 6.1. สิทธิออกเสียงของผู้ทำคำเสนอซื้อ ผู้ทำคำเสนอซื้อถือหุ้นจำนวน 132,602,457 หุ้น หรือคิดเป็นร้อยละ 83.5 ของจำนวนหุ้นที่ จำหน่ายได้แล้วทั้งหมดของกิจการ ทำให้ผู้ทำคำเสนอซื้อสามารถควบคุมการลงมติในเรื่องที่สำคัญต่างๆของ กิจการที่ต้องการคะแนนเสียงเห็นชอบที่มากกว่ากึ่งหนึ่งและที่ไม่น้อยกว่าสามในสี่ได้ 6.2. ผลกระทบต่อนโยบายและการบริหารงานและมูลค่าของกิจการในอนาคต แม้ว่าผู้ทำคำเสนอซื้อระบุในคำเสนอซื้อว่าภายในระยะเวลา 12 เดือน ผู้ทำคำเสนอซื้อไม่มีแผนที่จะ เปลี่ยนแปลงนโยบายการดำเนินธุรกิจ โครงสร้างองค์กร บุคลากร จำหน่ายทรัพย์สินหลัก หรือปรับโครงสร้าง ทางการเงินของกิจการ อย่างมีนัยสำคัญ เว้นแต่เพื่อเป็นการปรับปรุงประสิทธิภาพในการดำเนินงานของ ธุรกิจหลักของกิจการเพื่อให้เหมาะสมต่อภาวะเศรษฐกิจและการแข่งขันของตลาดในอนาคต อย่างไรก็ตามผู้ทำคำเสนอซื้ออาจมีการพิจารณาปรับเปลี่ยนในเรื่องต่าง ๆ ดังกล่าวข้างต้น ทั้งนี้หาก จะมีการเปลี่ยนแปลงวัตถุประสงค์หลักในการดำเนินธุรกิจของกิจการ ผู้ทำคำเสนอซื้อจะต้องดำเนินการขอ มติจากที่ประชุมผู้ถือหุ้นของกิจการก่อน ผู้ถือหุ้นควรพิจารณาในประเด็นต่าง ๆ ที่คาดว่าจะเกิดขึ้นได้ใน อนาคต เช่น การเปลี่ยนแปลงผู้ดำเนินการบริหาร ซึ่งอาจจะมีผลกระทบต่อโครงสร้างองค์กร โครงสร้างราย ได้และค่าใช้จ่ายของกิจการ ซึ่งอาจมีผลต่อการดำเนินงานในอนาคต แต่อย่างไรก็ตามกิจการอาจได้รับประโยชน์และมูลค่าเพิ่มในระยะยาวจากธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับกลุ่มผู้ ทำคำเสนอซื้อหรือกรรมการของผู้ทำคำเสนอซื้อเช่น ธุรกิจการผลิตและจำหน่ายเครื่องดื่มประเภทต่างๆ ธุรกิจโรงแรม และ ธุรกิจทางด้านอสังหาริมทรัพย์ ฯลฯ เนื่องมาจากเป็นธุรกิจที่มีขนาดใหญ่และมีเครือข่าย กว้างขวาง 6.3. สถานภาพความเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในอนาคต ผู้ทำคำเสนอซื้อขอสงวนสิทธิในการพิจารณาถึงสถานภาพการเป็นบริษัทจดทะเบียนของกิจการใน ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย หากภายหลังการทำคำเสนอซื้อแล้วมีผลทำให้ผู้ทำคำเสนอซื้อถือหุ้นเสียง ข้างมากในกิจการ หรือในกรณีที่ผลของการเสนอซื้อหลักทรัพย์ของกิจการในครั้งนี้ทำให้หลักทรัพย์ของกิจ การมีคุณสมบัติไม่เป็นไปตามกฎเกณฑ์ของตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในเรื่องการกระจายการถือหุ้น ของรายย่อย ตามประกาศคณะกรรมการตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย เรื่องการดำรงสถานะเป็นบริษัทจด ทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ พ.ศ. 2544 ซึ่งกำหนดให้บริษัทจดทะเบียนต้องมีจำนวนผู้ถือหุ้นสามัญรายย่อย ไม่ต่ำกว่า 150 ราย และต้องถือหุ้นรวมกันไม่ต่ำกว่าร้อยละ 10.00 ของทุนชำระแล้วของบริษัทจดทะเบียน กิจการอาจเข้าข่ายถูกเพิกถอนจากการเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ถ้ากิจการมีคุณสมบัติไม่ ครบถ้วนตามเกณฑ์ดังกล่าว โดยผู้ทำคำเสนอซื้ออาจจะเสนอต่อที่ประชุมผู้ถือหุ้นเพื่อพิจารณาอนุมัติถอดถอน กิจการออกจากความเป็นบริษัทจดทะเบียนของตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยต่อไป ซึ่งหากภายหลังระยะ เวลาการเสนอซื้อ ผู้ทำคำเสนอซื้อสามารถควบคุมคะแนนเสียงได้มากกว่า ร้อยละ 90 ของทุนจดทะเบียน หรือ ผู้ถือหุ้นรายย่อยไม่สามารถรวบรวมคะแนนเสียงได้มากกว่าร้อยละ 10 ของทุนจดทะเบียน จะทำให้ผู้ถือ หุ้นรายย่อยไม่สามารถที่จะออกเสียงคัดค้านการลงมติดังกล่าวได้ 6.4. สภาพคล่องการซื้อขายหลักทรัพย์ของกิจการในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย จะเห็นได้ว่าปริมาณการซื้อขายหุ้นของกิจการเฉลี่ยต่อวันและมูลค่าการซื้อขายหุ้นเฉลี่ยต่อวันย้อน หลัง 12 เดือน โดยรวมเท่ากับ 649,998 หุ้น และ 20,265,426 บาท ตามลำดับ ยกเว้นช่วงระยะเวลาซื้อ ขาย 30 วันย้อนหลังที่มีปริมาณการซื้อขายหุ้นเฉลี่ยต่อวันที่ 1,357,669 หุ้นหรือคิดเป็นมูลค่าการซื้อขาย หุ้นเฉลี่ยต่อวันจำนวน 54,525,584 บาท ทั้งนี้ ปริมาณการซื้อขายหุ้นเฉลี่ยต่อวันต่อหุ้นชำระแล้วของกิจ การโดยรวมเท่ากับร้อยละ 0.41 ยกเว้นช่วงระยะเวลาซื้อขาย 30 วันย้อนหลังที่มีสัดส่วนร้อยละ 0.85 ปริมาณและมูลค่าการซื้อขายดังกล่าวสะท้อนให้ถึงสภาพคล่องที่ค่อนข้างต่ำ ซึ่งตารางดังต่อไปนี้แสดงให้เห็น ถึงปริมาณการหมุนเวียนของหุ้นของกิจการดังกล่าว ระยะเวลาซื้อขาย ช่วงเวลา ปริมาณการซื้อขายหุ้น มูลค่าการซื้อขายหุ้น ปริมาณการซื้อขายหุ้นเฉลี่ย ย้อนหลัง เฉลี่ยต่อวัน* (หุ้น) เฉลี่ยต่อวัน* (บาท) ต่อวันต่อหุ้นชำระแล้ว* (ร้อยละ) 1 เดือน 25 พฤศจิกายน 2544 1,357,669 54,525,584 0.85 - 26 ธันวาคม 2544 2 เดือน 25 ตุลาคม 2544 - 904,950 34,841,596 0.57 26 ธันวาคม 2544 3 เดือน 25 กันยายน 2544 - 691,698 25,314,982 0.44 26 ธันวาคม 2544 6 เดือน 25 มิถุนายน 2544 - 577,957 19,368,353 0.36 26 ธันวาคม 2544 12 เดือน 25 ธันวาคม 2543 - 649,998 20,265,426 0.41 26 ธันวาคม 2544 * ไม่นับรวมการซื้อหุ้นผ่านตลาดหลักทรัพย์ของผู้ทำคำเสนอซื้อในวันที่ 14 ธันวาคม 2544 ด้วยเหตุนี้จากปริมาณการซื้อขายหุ้นของกิจการที่ค่อนข้างต่ำดังกล่าว จึงคาดว่าหลังจากการเปลี่ยน แปลงโครงสร้างผู้ถือหุ้นและการทำคำเสนอซื้อในครั้งนี้จะทำให้สภาพคล่องของหุ้นของกิจการลดลง ซึ่งอาจจะ มีผลทำให้ราคาที่ทำการซื้อขายไม่สะท้อนถึงมูลค่าที่แท้จริงของกิจการ 6.5. ความเสี่ยงในการเสนอขายหุ้นของผู้ถือหุ้น จากการที่ผู้ทำคำเสนอซื้อต้องทำคำเสนอซื้อทั้งหมดของกิจการ ผู้ถือหุ้นสามารถขายหุ้นได้ทั้งจำนวน ที่แสดงเจตนาขายแก่ผู้ทำคำเสนอซื้อ ทำให้ผู้ถือหุ้นไม่มีความเสี่ยงในการเสนอขายหุ้น เว้นแต่มีเหตุการณ์ใด ตามที่ผู้ทำเสนอซื้อได้ระบุไว้ในคำเสนอซื้อ ส่วนที่ 1 ข้อ 7 และ ส่วนที่ 2 ข้อ 4.3 6.6. ผลกระทบต่อผู้ถือหุ้นทั่วไป ในกรณีที่ผู้ทำคำเสนอซื้อสามารถลงมติเพิกถอนกิจการจากการเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลัก ทรัพย์แห่งประเทศไทย ผู้ถือหุ้นที่ยังคงถือหุ้นในกิจการจะไม่มีราคาตลาดสำหรับอ้างอิง และไม่มีตลาดรอง สำหรับการขายหลักทรัพย์ ทำให้ขาดสภาพคล่องในการซื้อขายหลักทรัพย์ นอกจากนี้หากผู้ลงทุนเป็นบุคคล ธรรมดา กำไรจากการขายหลักทรัพย์ยังต้องถือเป็นรายได้ในการคำนวณภาษีเงินได้ ซึ่งภาษีดังกล่าวได้รับ การยกเว้นกรณีเป็นหลักทรัพย์จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ อีกทั้งผู้ถือหุ้นจะได้รับข่าวสารข้อมูล (ยังมีต่อ)